加密資產為什麼被越來越多的機構納入資產配置？

作者：Noelle Acheson

翻譯：Olivia

馬克吐溫說過的所有名言中我最喜歡的一句話是 " 不是未知的事情會讓你陷入困境，而是你知道事實並非如此。"

在 2020 年的動蕩中，很多市場 " 真理 " 已經變成了神話。而許多值得信賴的投資名言也不再有意義。

有一個問題困擾了我很久：有多少理財顧問仍然推薦股票和債券之間 60/40 的投資組合平衡。理論上說，股票會給你帶來增長，而債券會給你帶來收入還可以在股票下跌的時候提供緩衝。如果你想在投資過程中保本，那麼我告訴你，這是適合你的分散化投資策略。

分散化本身並沒有接受過太多考驗。但不管你是贊同混沌理論還是只是享受平衡的投資方式，分散化是一個非常好的經驗法則。

這就是我們分散化投資時需要考慮到的因素。

為什麼要分散化投資？

其理念是分散投資會分散風險。對某項資產造成傷害的策略，可能會對另一項資產有利，或者至少不會對其造成太大傷害。一項資產可能有獨特的價值驅動力，使其表現與眾不同。而持有低風險、高流動性產品的頭寸，則可以讓投資者在出現意外情況時，彌補突發事件，並利用其他投資機會。

這一切在很大程度上是一直成立的。需要提出疑問的是，分散化投資應該分散在股票和債券之間的假設。

將股票 / 債券配置進行分割的主要原因之一是對衝風險。傳統上，股票和債券的走勢是反的。在經濟不景氣的情況下，央行會降低利率以重振經濟。這將推高債券價格，從而部分抵消股票的下滑，從而帶來優於非平衡基金的表現。

自 2008 年危機以來，這種關係已經被打破。事實上，如下圖所示，在過去 20 年中，股票 (以標準普爾 500 指數為代表) 的滾動年度表現優於平衡基金 (以 Vanguard 平衡指數為代表)。

這是為什麼呢？首先，央行不再將利率作為抵禦衰退的工具。雖然負利率是有可能發生的，但它們不太可能使經濟復甦到足以扭轉因經濟衰退而下跌的股市。

而且，正如我們今年所看到的那樣，即使在經濟不景氣的情況下，股市也能持續上漲。在較低利率和大量新資金追逐資產的推動下，股票估值在前段時間變得與預期收益脫鉤。

所以，只要央行維持現有政策，就沒有理由認為今年股市會明顯下跌，也沒有理由認為債券會上漲。而且很難想像他們如何才能在不對借款人（包括政府）造成重大損失的情況下退出目前的策略。那麼，我們應該在哪裡規避風險呢？

在投資組合中持有一部分債券的另一個原因是為了保證收入。這一點已經被創紀錄的低利率所取代。而至於持有政府債券的 " 安全 " 方面，主權債務 /GDP 比率處於歷史高位。沒有人希望美國政府會違約--但這更多的是信任問題，而不是財務原則問題。信任的持續性或許是另一個需要研究的假設。

你可能以前聽說過：政府債券曾經提供無風險的利息。現在它們提供的是無息風險。

那麼，為什麼金融顧問仍然推薦債券 / 股票平衡呢？

為什麼要進行對沖？

另一個潛在的原因是對衝波動性。理論上，股票的波動性比債券大，因為它們的估值取決於更多的變數，但在實踐中，債券的波動性往往比股票大，如這張 TLT 長期債券指數的 30 天波動率圖：

所以，60/40 的股債分離的理由，無論是作為收益的來源，還是作為一種對沖手段，都已經不再具有意義。哪怕只是調整比例，也沒有達到實際目的。現在股票和債券的基本弱勢是重疊的。

更重要的是，沒有理由指望事情會回到原點。即使美國沒有分裂的政府，也很難實施足夠的財政擴張來維持經濟的持續發展。更有可能的是，擴張性貨幣政策將成為新常態。這將使債券收益率下降，股票價格穩定或上升，赤字膨脹。

這就產生了一個問題：投資組合應該對沖什麼？

傳統組合對沖的是商業周期。在經濟增長的年份，股票表現良好，在經濟萎縮的年份，債券介入。只不過，商業周期已經不存在了。過去利率所發出的信號已經被央行架空，這意味著，仍然相信商業周期的投資經理人是在盲目行事。

當今儲戶面臨的最大投資風險是什麼？

是貨幣貶值。過去的擴張性貨幣政策指望由此帶來的經濟增長來吸收新的貨幣供應。分子 (GDP) 和分母 (流通中的貨幣量) 一起增長，這樣每個貨幣單位至少可以保值。現在，新的資金湧入經濟發展中只是為了維持經濟的穩定，這使分子保持不變（甚至下降）而分母則急劇上升。最終導致每個貨幣單位的價值都在下降。

基礎貨幣貶值會對長期投資組合中的股票和債券的價值造成衝擊。從購買力來看，儲蓄者的財富不如從前。所以實際上 60/40 的分配比例並沒有幫助他們。

在貨幣貶值看起來越來越確定的環境下，一種新型的投資組合對沖是必要的。

在這種情況下，理想的對沖工具是對貨幣政策和經濟波動免疫的資產。不依賴收益來估值的資產而且其供應量不能被操縱。

黃金就是這樣一種資產。比特幣（BTC，+2.82%）是另一種複合的貨幣，其供應更加缺乏彈性。

保羅圖德瓊斯（Paul Tudor Jones）、邁克爾薩勒（MicroStrategy 的 CEO）、傑克多西（Square 的 CEO）等人都大膽地闡述了這一點，並且他們將比特幣納入了自己的投資組合和國債，押注其未來價值作為貶值對沖。這個想法並不新鮮。

但令人困惑的是，大多數職業經理人和顧問仍然推薦債券 / 股票的分割，而這已經沒有任何意義。基本面已經發生了變化，但大多數投資組合仍在堅持一個過時的公式。

現在，我並不是在推薦投資比特幣本身（這篇文章的任何內容都不是投資建議）。我想說的是，面對新的現實，投資者和顧問需要質疑舊的假設。他們需要重新思考對沖的意義，以及他們的客戶真正長期面臨的風險是什麼，否則就是對客戶投資資金的不負責。

在不確定的時代，我們堅持舊規則是可以理解的。但在如今變化如此之大的情況下，我們習慣於從熟悉的事物中尋求舒適感。然而，正是當目前策略不再有意義時，我們才需要對假設進行質疑。在現代，很少有像現在這樣，對未來進步存在如此多的不確定性。在這個時代，專業投資者和理財顧問的作用比以往任何時候都更為關鍵，因為儲戶不僅迫切需要指導，而且需要保護。

因此，我們越來越有必要重新思考投資組合管理策略，即使是保守型的投資組合。如果我們不這樣做，面臨風險的將不僅僅是收益方面。

漸入佳境

Genesis （DCG 旗下，也是 CoinDesk 的母公司）發布了第三季度數字資產市場報告，報告顯示貸款和交易量增長顯著，並強調了一個有趣的行業轉變。

新增貸款 52 億美元，比第二季度的 22 億美元增長了一倍多，增長主要來自 ETH （ETH，+2.96%）、現金和山寨幣的貸款--BTC 占未償還貸款的比例從 51% 下降到 41%。第三季度獨特的機構貸款人數量比第二季度增長了 47%。

現貨交易量較第二季度增長了約 14%，電子交易量上升趨勢明顯。衍生品交易部門第一個完整季度的雙邊衍生品交易量超過了 10 億美元。

這些數字概述了兩個趨勢：

1）機構對比特幣以外的加密資產的興趣越來越大，主要是受 DeFi 協議的收益率所驅動。這些資產的流動性通常不足，導致機構對其的無法產生濃厚大興趣，但該領域以及投資者方面正在進行的實驗表明，最終會出現能夠在風險可控的情況下處理更大數量的創新服務和策略。

2）機構投資者不斷開發出越來越複雜的加密交易和投資策略。這凸顯了加密資產市場正在成長起來，這將帶來更多的機構資金，而這些資金又將激勵創世等機構進一步開發產品和服務。這種良性循環正在推動市場走嚮應有的位置：一個流動性強、成熟的另類資產市場，它將更廣泛地影響專業投資者如何進行資產配置。

報告還透露，Genesis 正在開發一套產品和服務，旨在促進機構資金流入加密市場及周邊市場：借貸 API，讓存款聚集者賺取收益，資金引入和基金管理，以及代理交易。這些，加上第三季度推出的託管服務，將進一步鞏固其不斷增長的市場投資者和基礎設施參與者網路。

這可能表明加密市場的整合程度越來越高：出現了旨在幫助客戶進行加密資產管理各個方面的一站式商店。加密投資的一個經常被提及的阻礙是行業的分散性，以及在加密資產中持倉所涉及的相對複雜性。清除這些障礙將使專業投資者更容易進入該領域，而獲得流動性可能會鼓勵一些人進行大量的投資。

Genesis 不會是唯一的驅動力，我們可能會看到其他知名公司競相增加其面向機構的服務。這可能會導致一系列的併購活動，以及從傳統市場招聘更多戰略性人才。無論哪種方式，行業都將從經驗豐富以及成熟的市場基礎設施中受益。

有人知道發生了什麼事嗎？

本周無疑將被載入史冊，在事件推動市場方面，是比較超現實的一周。

首先，周二是我記憶中最長的一天。事實上，在寫這篇文章的時候，感覺周二還沒有結束。

其次，股票似乎喜歡不確定性。誰知道呢。

第三，比特幣在一個混亂的時刻突然出現，將選舉結果和政治不確定性引入到市場。

比特幣本周的表現鞏固了它在今年表現最好的貨幣中的地位 (XLM，+1.18%)。不過標準普爾 500 指數正在上演一場好戲--截止 11 月其指數都在大幅度飆升並且佔據今年以來大部分的積極表現。

CHAIN LINKS

資深投資人、Miller Value Partners 的首席投資官比爾-米勒（Bill Miller）本周在接受 CNBC 採訪時透露，他的 MVP1 對沖基金有一半投資於比特幣。結論：又一位投資人將通貨膨脹的擔憂作為專業投資者應該關注比特幣的原因之一公佈於眾。還可以從米勒的聲明中看出，比特幣歸零的風險 " 比以往任何時候都要低 "。他說的是不對稱風險：比特幣歸零的概率（損失 100%）遠低於它提供 200% 或更多回報的概率。

似乎需要證據證明，這次比特幣的上漲與 2017 年比特幣價格上一次超過 1.5 萬美元的上漲有很大不同，谷歌對「比特幣」的搜索量也在飆升。結論：這意味著這次的炒作要低調得多 (儘管加密 Twitter 上有些狂妄自大)。這也表明進入市場的「新手」越來越少——推高比特幣價格的買家並不需要谷歌，這意味著他們不僅僅是被比特幣的表現所吸引。

Square 在 2020 年第三季度的收入為 16.3 億美元，現金應用比特幣服務的毛利潤為 3200 萬美元。同比分別增長約 1000% 和 1400%。結論：在現金應用中銷售比特幣為 Square 賺取了不到 2% 的利潤。與 Square 的整體業務相比，利潤率非常低，而 Square 的業務利潤率要高得多。但強勁的增長表明零售業對比特幣的需求大幅增加，這可以部分解釋 BTC 地址的增長，當然也可以解釋價格的勢頭。

富達數字資產公司（FDA）正在招聘 20 多名工程師。該公司在一篇文章中表示，正在努力改善現有的比特幣託管和執行服務，並打造新產品。總結：這次招聘暗示了他們數字資產服務的擴張計劃 , 鑒於 FDA 平台的影響力 , 可以拓寬機構投資者的渠道 .

本篇文章並沒有過多關注以太坊（ETH），它是以太坊區塊鏈的原生 token，因為它在市值、流動性、衍生品和上鏈數量上都落後於比特幣。不過它的基礎設施正在趨於成熟，並且它正在經歷重大的技術變革，這將影響它的價值主張。更重要的是，它可以作為投資組合中加密資產配置的一個很好的分散器。今年以來，它的表現明顯優於比特幣（220%/117%）。

Ethereum 2.0 的押金合約已經上線，標誌著該網路向 PoS 區塊鏈遷移的 " 不歸點 "，該區塊鏈旨在增強可擴展性和降低成本。現在，ETH 2.0 的發布時間被設定為 12 月 1 日，如果屆時有 16384 名驗證者將相當於 524288 個 ETH 的資金存入該合約。總結：存款合約允許在新鏈上存入 32 個 ETH，它將提供高達 20% 的年化回報，並將作為當前鏈和新鏈之間的單向橋樑。Ethereum 的創造者 Vitalik Buterin 已經發送了 3200 個郵件以換取為 100 份存款合約。

加密資產平台 FTX 表示，他們將推出一款基於押金 ETH 的衍生品（稱為 "Beacon chain ether"，即 BETH），明年啟用提現後，可以作為對 Beacon ETH 的清算。總結：這只是創新的一個暗示，隨著新產品和用例的出現。它還可以提高對押注 ETH 的興趣，因為它在理論上為參與的人提供了流動性，並消除了一些投資者的非流動性障礙。

10 月份，隨著對去中心化金融的狂熱降溫，礦工在 Ethereum 區塊鏈上處理交易的收入減少了一半以上，交易費用下降了 60% 以上。總結：費用的下降對礦工來說可能不是什麼好消息 但對 Ethereum 網路來說是好事，因為它表明擁堵正在消退。