什么是量化紧缩?

几年前，“量化宽松”一词在有关美联储和货币政策的讨论中很常见。如今，你可能听到的是“量化紧缩”。

量化宽松（QE）是指大幅扩大美联储资产负债表规模的政策。量化紧缩（QT）是指缩小美联储资产负债表规模的相反政策。

让我们后退一步想想……

美国在2007年至2009年期间经历了一场金融危机和经济衰退。在此期间以及随后几年的经济复苏中，美联储采取了前所未有的措施来提振经济。

这些举措旨在给利率施加下行压力，从而缓解金融状况，刺激经济。

接近于零的政策利率

美联储的主要货币政策制定机构联邦公开市场委员会（FOMC）在2008年12月将联邦基金利率（即政策利率）设定在0-0.25%的目标区间，并将其维持了7年。联邦公开市场委员会还利用这段时期的前瞻性指引，来表明政策利率可能维持在接近零的水平上的时间以及经济条件。

量化宽松政策

由于政策利率接近于零，联邦公开市场委员会实施了三次大规模资产购买计划（即量化宽松）来降低长期利率。

美联储主要购买长期国债和抵押贷款支持证券（MBS）。

上一轮量化宽松政策于2014年10月结束，联邦公开市场委员会的资产负债表规模一直维持到2017年底。

下图显示：

• 有效联邦基金利率（蓝线，左轴），数年来一直保持在接近零的水平。

• 美联储资产负债表的总规模（红线，右轴），从衰退前的不足9000亿美元（以阴影区域为标志）上升到峰值时的约4.5万亿美元。

货币政策正常化

鉴于劳动力市场状况的改善，以及通胀将回归美联储2%通胀目标的预期，联邦公开市场委员会在2015年12月迈出了将政策利率恢复到更中性水平的第一步。联邦公开市场委员会将联邦基金利率的目标区间从0%-0.25%上调至0.25%-0.5%。

2016年再次加息，2017年三次加息，2018年四次加息，使联邦基金利率目标区间达到2.25%-2.5%。

在政策利率上调了几次之后，正如2017年9月宣布的那样，FOMC决定开始缩减资产负债表的规模。资产负债表正常化计划于次月启动，也就是2017年10月。

美联储缓慢缩减资产负债表的过程是这样运作的：当国债达到到期日时，它们由政府偿付；抵押贷款支持证券由房利美和房地美偿还。美联储研究部副主任David·Wheelock解释说，美联储“一直在市场上出面买进其他证券，以替换这些证券，以保持资产负债表的稳定。而缩减资产负债表的想法，只是阻止了到期证券的替换。”

美联储资产负债表：收缩

为了确保资产负债表的逐步下降，每月允许到期和不能被替换的证券数量都有上限，超过上限的数量将被重新投资，并留在资产负债表上。

• 美国国债的上限是每月60亿美元，机构债务和抵押贷款支持证券的上限是40亿美元。

• 上限每季度都在增加，直到分别达到每月300亿美元和200亿美元。

2019年3月，联邦公开市场委员会宣布，从2019年5月开始，美联储资产负债表缩减的国债上限将从每月300亿美元下调至每月150亿美元。联邦公开市场委员会还宣布，计划在2019年9月结束减持美国国债。

然而，结束日期并不是一成不变的。正如美联储2019年7月货币政策报告中所述：“委员会（FOMC）准备根据经济和金融发展来调整完成资产负债表正常化的细节，以符合其国会规定的最大就业和价格稳定目标。”

缩表是什么样的

下图来自美联储货币政策报告，显示了从2017年10月至2020年2月的月度上限（红线）、证券的“流出量”（深蓝条形图）以及再投资（浅蓝条形图）。预计从2019年6月开始。

系统公开市场帐户证券的本金支付

注：2019年6月开始的美国国债的再投资和赎回金额为预计，数据延续到2020年2月。

资料来源：货币政策报告：2019年7月，美联储理事会。

注：2019年6月开始的机构债务和抵押贷款支持证券的再投资和赎回金额为预计，从2019年10月开始，每月低于200亿美元的机构证券的本金将被重新投资于美国国债，而超过的部分将被重新投资于机构抵押贷款支持证券。数据延续到2020年2月。

资料来源：货币政策报告：2019年7月，美联储理事会。

上述数据还包括灰色条形图，这与FOMC长期持有美国国债的意图有关。正如2019年3月的声明所指出的，从2019年10月开始，机构债务和抵押贷款支持证券的本金将用于购买美国国债，每月最高可达200亿美元。超过这个数额的资金将用于购买抵押贷款支持证券。

美联储当前的资产负债表

那么，美联储今天的资产负债表是什么样的呢？

下图向我们展示了美联储持有的总资产，以及它持有的美国国债和抵押贷款支持证券。

• 自2017年9月底以来，美国国债总额已下降约3700亿美元。

• 同期，抵押贷款支持证券总额下降了约2350亿美元。

量化紧缩效应

谈到QT的影响，如果QE的目的是帮助缓解金融状况和刺激经济，QT会产生想法的影响吗?

美联储今年早些时候的两篇分析可能会提供一些洞见。

1）圣路易斯联储副主席Christopher Neely在2019年4月的一篇文章中讨论了量化宽松的影响和前瞻指引。他写道：“研究表明，从2008年至2013年，美联储的资产购买计划和对未来短期利率的前瞻指引，在影响下共同将10年期美国国债收益率下调了100至200个基点，这种下调小幅推高了总体价格和实际活动。”

不过，Neely表示，量化紧缩"不太可能严重阻碍经济活动。"

他解释说，“美联储非常规政策带来的大部分收益削减的影响可能已经取消；有些是不可逆转的，即收益率因债券市场重新引入流动性而发生变化；剩下的影响可能会在多年的时间里逐渐消失。因此，量化紧缩可能不会以任何明显的方式影响经济。”

2）圣路易斯联储主席布拉德在2019年3月的一篇博客文章中指出，QE和QT之间的金融和宏观经济效应可能是不对称的。他表示：“也就是说，资产负债表的规模在增长时可能很重要，但在收缩时就不重要了。”

布拉德解释说，这种观点的基础是，当政策利率接近于零时，量化宽松提供了一个有价值的信号。

“在这种情况下，联邦公开市场委员会可能希望发出令人信服的信号，表明它会将接近于零的政策利率维持‘更长时间’，也就是说，在常规货币政策要求加息的时间之外。量化宽松可能是实现这一目标的一个好方法，这就是它产生重要影响的原因。”他表示。

然而，一旦政策利率不再接近于零，情况就不同了。布拉德表示：“现在，随着政策利率远高于零，资产负债表变化的任何信号效应都已消散。”

他写道：“这意味着资产负债表收缩，即QT，与QE的影响并不相同，也没有相反的效果。实际上，人们可能认为，资产负债表收缩的影响相对较小。”