Bitker研究院：比特幣的基本估值為4.5萬美元

摘要:我將嘗試提煉出貨幣理論，幫助你從根本上理解貨幣和比特幣的價值。

我認為:1)如果沒有主流交易貨幣的使用，比特幣的內在價值可以忽略不計；2)儘管如此，比特幣仍然可以基於不同的估值模型對其價值評估;3)比特幣的估值；

4)像Facebook的Libra這樣的加密貨幣如何影響比特幣的估值。

讓我們從美元、黃金和比特幣的價值開始。

1.  美元的價值是多少?

簡短的回答:MV = PQ。

較長回答:隨著美元，政府擴張和收縮貨幣供應，「PQ」是經濟中交易的總價值，GDP是PQ的近似值。歷史上，「V」的平均速度為7，7的速度僅僅意味著1美元每年平均交換7次。

圖1 M1貨幣存量周轉率;（資料來源:聖路易斯聯邦儲備銀行）

隨著貨幣供應量的增加，「PQ」趨於增加，把這看作是更多的錢=更多的支出。在經濟增長時期，政府會密切關注增長率，因為過多的貨幣會導致更高的價格和通貨膨脹。在第一次世界大戰期間，一條麵包的價值相當於一手推車的現金，因為當時印了很多法幣。

圖2 第一次世界大戰德國惡性通脹

此外，通貨膨脹往往導致房地產和股票等資產持有者的財富增加，而那些只持有現金的人失去了他們的貨幣購買力，這導致貧富差距擴大。印鈔過多的其他後果還包括人們舉債購買資產，當過多的資金導致不良資產以過高的價格購買時，這增加了破產的可能性。

所有這些都導致了經濟萎縮的惡性循環，這就是為什麼貨幣供應必須被仔細監控和控制。如果這個概念沒有意義，請看全球最大對沖基金經理雷•達利歐(Ray Dalio)的精彩解釋：

記住，政府會擴張和收縮貨幣供應量M，美聯儲的目標是保持物價穩定和提高生產率，這意味著他們希望貨幣供應量的增長與生產率的增長同步。

為了直觀地理解MV=PQ，可以這樣考慮，你是個百萬富翁，想用這種叫做比特幣的新貨幣買一架價值4200萬美元的飛機。假設有2100萬比特幣在流通，每個比特幣的交易價格僅為1美元。

這意味著，即使你擁有每一個比特幣，你也不能用它來進行4200萬美元的購買，因為它的市值只有2100萬美元。比特幣至少要漲到2美元，或者市值4200萬美元，你才能進行這筆交易。因此，交易(「PQ」)越多，貨幣的市值(「M」)就越大。

我們很快就會了解這如何適用於比特幣的估值。

2.  黃金是如何估值的?

圖3 黃金

人們喜歡說黃金沒有內在價值，它7萬億美元的市值主要是它作為價值儲存手段的結果。這不是真的，約有一半的黃金庫存是用過的珠寶，17%由國家持有，21%是私人投資。

換句話說，把世界上一半的黃金供應想像成用於珠寶等實際用途，另一半則是放在保險庫里的投資。最終，黃金在交易所的交易價格是由以下因素決定的:1)珠寶和其他場景(如電子產品)中的黃金需求，以及2)可用於此類用途的黃金供應(即不作為儲備的供應)。需求和供給，就這麼簡單。

總而言之，黃金的總市值，7萬億美元，是由黃金的供求決定的，因為它被用於經濟目的。如果黃金沒有經濟用途，需求就會大幅下降，從而導致價格下跌。

在這種情況下，黃金作為一種良好的保值工具的唯一方式，將是當且僅當其他人都認為黃金是一個存放資金的好地方。所以這就變成了一個「信仰」的遊戲，這將接近我們所說的泡沫，因為這種資產有價值的唯一原因是其他人認為它有價值。

3.  比特幣如何估值?

許多人，甚至是加密貨幣界的知名人士，都喜歡說比特幣是一種價值儲存(SOV)，就像黃金一樣。但當你從基本估值的角度來看，這不是一個恰當的比較。

圖4 BTC是數字黃金嗎？

為了與黃金進行比較，比特幣需要一個經濟場景，就像黃金一樣。對於比特幣，在這個場景下，將BTC作為一種交易貨幣。我們再看一下MV=PQ方程，它展示了貨幣的價值。

我們假設:

（1）BTC的流通速度為7；

（2）它的2100萬枚貨幣中有1000萬枚是自由交易的；

（3）交易總額(「PQ」)為7000億美元；

V = 7 PQ = 700B，我們要解M。

每一枚自由交易BTC的M = 7000億美元(PQ) / 7 (V) / 1000萬= 1萬美元。

比特幣市值= 1萬美元/比特幣* 2100萬比特幣= 2100億美元。我們的假設得到的價格與今天的比特幣市值相差不遠。當然，這也表明，1)比特幣交易量越大，2)自由交易供應量越低，每一個比特幣的價值就越大。

換句話說，比特幣必須作為日常交易使用，才能作為一種貨幣具有內在價值。

Ray Dalio得出了同樣的結論，他並不認為BTC最終會有價值，但他承認，只有當比特幣作為一種貨幣進行交易時，它才會增值。

此外，黃金是他對沖基金Bridgwater資產配置策略的重要組成部分，但他確實錯誤地將黃金與比特幣進行了比較。

如果你是比特幣的支持者，不要停止閱讀。以上並不是說比特幣的價值在沒有交易的情況下應該為零。事實上，比特幣仍然可以作為一種價值儲存手段，只是原理不同於黃金。我將進一步解釋這一點。

4.  內在價值

在這一點上，有必要澄清什麼是內在價值。

如果你了解一家公司未來100年的所有情況——收入、利潤率、現金流、利率等等——你就能得出一個完美的估值。假設你有一個神奇的球，它告訴你星巴克公司將永遠保持當前的現金流。

圖5 星巴克產品

如果星巴克公司的股票跌至每股0.50美元，你肯定會滿懷信心地買入它的股票，因為你知道，它所產生的現金流使其成為一個絕佳的買入對象。即使地球上的其他人都認為這是一隻糟糕的股票，這並不重要。

房地產也是如此，如果舊金山的黃金地段跌到了現在價值的10%(假設你有一個神奇的球，它表明舊金山將永遠是一個理想的地方)，別人怎麼想都無關緊要。你應該知道，投資舊金山房地產是一筆划算的交易，因為它可以產生現金流。

同樣，黃金也有來自珠寶生產商的實際經濟需求，他們將黃金出售給消費者，以獲得現金流。

債券、貨幣、期貨、衍生品等等都是如此。

5.  法幣有內在價值嗎？

一些精明的讀者可能會問，法幣有什麼內在價值?這是個很好的問題，法幣在這方面與其它所有資產類別不同——它沒有「內在價值」。

1.1. 背景

美元與黃金掛鉤，直到1971年脫鉤。這種脫鉤允許美國政府在必要時印更多的錢，以「人為」刺激美國經濟，提高實際生產率。一個知道如何正確管理貨幣供應的好政府能夠以一種前所未有的方式管理實際生產力。

但這是一把雙刃劍，因為如果政府不能很好地管理這一點，法幣可能會很快失去價值。事實上，隨著今天美國債務水平的上升，有跡象表明管理不善。Ray Dalio預測，鑒於目前的形勢，美元失去其儲備貨幣地位的可能性非零。

但言歸正傳，法幣在技術上沒有內在價值，它的價值來自於每個人都接受它作為一個交換單位，然後我們可以通過MV=PQ對它進行估價。有趣的是，如果每個人都認為鬱金香是他們想要處理的對象，那麼鬱金香就可以用於完全相同的目的。當然，這是眾所周知的泡沫，最終都跌至零。

圖6 荷蘭鬱金香狂熱

如今，比特幣似乎也沒有什麼不同。但這並不是說法幣更好。法幣美元與鬱金香或比特幣並沒有太大的不同，如果不是因為它作為一種交易方式獲得了認可的話。

在這一點上，比特幣創造者可能會宣稱比特幣是一種比法定貨幣更好的貨幣形式——自治、不受許可、不受審查。這是一個公平的觀點。

之後如果你一直相信1)和黃金相比，比特幣並不是最合適的價值儲存手段,2)比特幣的屬性以及它的可轉移性和可替代性使它成為比鬱金香、甚至法幣更好的貨幣形式, ,那麼自然的下一個問題是……

6.  為什麼不用比特幣交易呢?

畢竟，比特幣似乎擁有比法幣更好的屬性，它唯一需要擊敗法幣的是在交易中被接受，然後我們可以通過MV=PQ賦予它一個真正的內在價值。

不幸的是，這不大可能發生。比特幣交易太慢，無法與Visa和目前的集中式基礎設施競爭。過去10年，比特幣在交易中不溫不火的使用率就證明了這一點。

如果比特幣的基礎設施得到改善，並成為一種主要的支付形式，那會怎麼樣?

再一次,不太可能。麥克·赫恩(Mike Hearn)是一位非常受尊敬的開發者，也是最早與中本聰(Satoshi Nakamoto)合作開發比特幣的人之一，他解釋道：

「儘管知道比特幣可能會一直失敗，但現在不可避免的結論是，它已經失敗了，這讓我非常難過。」——Mike Hearn，比特幣最初的開發者

中本聰曾希望比特幣能達到其電子郵件記錄中所顯示的簽證級別，但他也認識到這只是一個實驗。比特幣在那個特定的場景中失敗了。

7.  普通投資者的結論

從基本的估值角度來看，希望現在，你能感覺到比特幣的價值取決於它在交易中獲得廣泛的應用。如果你是一個根本受價值驅動的投資者，你要問自己的問題是:你相信自己能夠合理預測法幣破產的可能性嗎?在這種情況下，比特幣將佔據多大的市場份額?

歷史上許多最成功的投資者都反對持有比特幣，其中包括著名的宏觀投資者喬治•索羅斯(George Soros)和斯坦利•德魯肯米勒(Stanley Druckenmiller)，他們是貨幣專家，所以聽聽他們的想法是有道理的。

「你一直告訴我，比特幣將像黃金一樣成為一種價值儲存手段，也許，我的意思是可能會達到一百萬。但我不明白為什麼它是一種價值儲存，除了你不能創造它。好吧，有很多東西是你無法創造出來的，它們不會達到100萬美元。」——Stanley Druckenmiller，紐約經濟俱樂部，2019年

從內在價值的角度來看，比特幣沒有安全邊際。這意味著，比特幣理論上可以回落到每枚幾美分，你將沒有「如果」或「但是」可說，你一直都知道。

當然，僅僅因為內在價值為零，並不意味著它在實踐中將如何交易。事實上,

8.  比特幣仍然可以作為一種價值儲存手段

有一種資產類別我們還沒有談到，它的價格完全取決於下一個人願意為它支付的價格——藝術品。

圖7 畢加索的《格爾尼卡》

畢加索(Picasso)的一幅畫之所以是泡沫，是因為它數百萬美元的價格完全是基於人們願意為它支付的價格。假設你花了1億美元買了畢加索的一幅作品，希望它能成為一筆不錯的投資。第二天，有消息稱畢加索的秘密日記證明他是一個非常壞的人。

我們也假設這導致世界上的每個人都對畢加索的畫失去了興趣，而現在大多數人願意花10美元買一幅。如果同樣的事情發生在星巴克的股票上，你會高興地把它撈起來。對於畢加索，其他人認為它的價值變成了它的價值。與鬱金香或比特幣沒什麼不同。

然而，有一個主要的區別。畢加索的泡沫是一個無法穿透的鋼鐵泡沫，無法被打破。這是因為我們知道，現實地說，畢加索的作品幾乎永遠不會跌到10美元一幅，因為畢加索的作品被認為是最好的、具有歷史意義的作品之一。畢加索的藝術越有價值，這個概念就越被強化。

比特幣是相似的。每個人都知道比特幣是加密貨幣之父。它被認為是最好的，一種具有歷史意義的加密貨幣，只有2100萬流通。隨著比特幣佔據主導地位的時間越長，這一概念得到的強化也就越多。

因此，比特幣就像畢加索的傑作。正如我們知道畢加索(Picasso)的藝術品永遠不會跌至10美元，我們可以相當肯定的是，鑒於比特幣的市場份額和全球影響力，它不會再跌至10美元。我們可以將其估價為:

比特幣市值=人們想要儲存在加密資產的資金*比特幣的加密貨幣市場份額

事實上，你可以用同樣的方法得出畢加索作品的粗略估價:

畢加索藝術品的價值=富有的藝術愛好者想要儲存在藝術品中的資產 *畢加索的藝術品市場份額。

9.  對比特幣進行估值

利用上面的方程，我們做一個保守估計。

我們假設：

（1）全世界都想把1%的資產投入比特幣；

（2）比特幣佔據了30%的加密市場份額(歷史上約為50%)。

2018年，美國家庭凈資產約為100萬億美元。

比特幣市值= 100萬億美元* 1% * 30% = 3,000億美元= 14,285美元/比特幣

截至2019年6月，比特幣目前的價格為1.1萬美元/比特幣。

當然，上述假設在很多方面都非常保守：

（1）  我只包括了美國家庭凈資產，沒有包括企業和政府，他們將在美國的家庭凈資產基礎上再增加約50%。

（2）比特幣是一種全球現象，而不僅僅是美國

（3）在整個加密歷史上，比特幣的市場份額一直保持在30%以上，儘管出現了像比特幣現金一樣交易速度更快的加密貨幣競爭對手。

圖8 瑞士信貸全球財富報告，2018

假設全球家庭凈資產為317萬億美元(來源:瑞士信貸財富報告，2018)，比特幣市場份額為50%，比特幣佔全球資產的1%:

比特幣的市值= $317 T * 1% * 50% = $1.58 T = $75,238 / BTC

根據你的投資假設，這將使目前的價格上漲30%至700%，中間價為4.5萬美元/比特幣。

如果你相信比特幣是一個鋼鐵泡沫，那麼所有這些都有利於比特幣作為一種投資。而鋼鐵泡沫意味著它根本不是一個真正的「泡沫」，就像你不會把畢加索的作品稱為泡沫一樣。這是真正的價值儲存。

「錢只是一個永遠不會破滅的泡沫」—— Peter Thiel

總會有人願意將自己的部分凈資產投資於政府無法觸及的資產，就像總會有人願意為稀有藝術品買單一樣，這本身就賦予了它價值。因此，「鋼鐵泡沫」是一個錯誤的名稱，因為它不是傳統意義上的泡沫。為了方便，我們繼續用這個詞。

10.  Libra

Facebook最近宣布其Libra加密貨幣對比特幣的估值意味著什麼?Libra對比特幣來說是好是壞，這取決於你如何看待比特幣。讓我們把交易用途的支持者放在第一陣營，把鋼鐵泡沫的支持者放在第二陣營。

如果你屬於第一陣營，Facebook的Libra對比特幣投資者來說是個壞消息。對你來說，比特幣的估值是由對未來交易的預期決定的，當比特幣奪走法幣的市場份額時，就會發生這種情況。實現這一目標的最佳市場是新興國家，那裡的人們不信任政府的法令，這對Libra來說更加困難。如下：

（1）穩定；

（2）針對17億無法獲得銀行服務的人；

（3）是否有在事務中實現廣泛使用的目標。

如果Libra被用作貨幣，那就直接剝奪了比特幣的市場機會。如果不是Libra，那可能是另一個穩定幣。

然而，如果你和我一樣相信比特幣是一個無法穿透的鋼鐵泡沫，就像畢加索(Picasso)的藝術品一樣（第二陣營），Libra是個好消息。

Libra在新興國家的廣泛使用將提高加密貨幣的重要性，只會促進比特幣的普及。

11.  結論

（1）我認為，投資比特幣是為了對法幣破產的可能性。作為一種金融對沖工具，它將在資產類別中佔有一席之地，與黃金類似(2008年黃金或多或少保持穩定，而美國股市下跌了40%)。當然，正如上文所述，我認為黃金估值的實際機制與比特幣有很大的不同。

（2）我可以相當自信地說，BTC將繼續動蕩，因為人們對法幣將如何以及何時倒閉的預期正在發生變化。而波動性將使其難以作為一個交易單位使用。

（3）BTC將無法實現主流的應用。Facebook推出的Libra更是如此，它將偷走比特幣在新興市場的機會。它是一種穩定的、交易性的加密貨幣，由一籃子法定貨幣支持。

但如果你和我一樣相信「鋼鐵泡沫」框架是評估比特幣價值的心理模型，那麼這對比特幣來說是可以接受的。

現在你明白為什麼這麼多知名投資者在比特幣爭論的雙方都持強硬立場了吧。我們有沃倫•巴菲特(Warren Buffett)、雷•達利歐(Ray Dalio)和斯坦利•德魯肯米勒(Stanley Druckenmiller)(第一個將其稱為「老鼠毒藥的平方」)站在一邊，蒂姆•德雷珀(Tim Draper)、馬克•安德森(Marc Andreessen)和邁克爾•諾沃格拉茨(Michael Novogratz)站在另一邊。

「遠離它(比特幣)。在我看來，認為它具有巨大內在價值的想法是一個笑話。」——沃倫·巴菲特

「我認為，白人老男人對他們不懂的新技術撒尿的歷史記錄是100%。」——馬克·安德森

因此，考慮到比特幣無法實現「主流」交易使用的前提，這兩家集團對比特幣的看法都是正確的。比特幣的支持者之所以能夠表明自己的立場，是因為他們相信，總會有人珍視比特幣的自我主權和不受許可的性質，並願意為擁有它付出代價。這就是第一批投資者所說的泡沫，因為它不同於其他資產類別，如黃金或美元，你可以計算其內在價值。爭論的焦點在於如何評估加密貨幣的重要性和比特幣的稀有性，就像畢加索的藝術。

12.  那麼，你應該擁有比特幣嗎?

我的建議是將1%的資產以比特幣的形式持有，你只須承受由於波動性而造成的損失。我個人不聽從自己的建議，但那是另一回事了。

最後，如果你想看到比特幣更加樂觀的前景，我強烈推薦加密貨幣基金經理凱爾•薩馬尼(Kyle Samani)的文章。相比之下，我上面的牛市案例表明，比特幣佔據了3.17 萬億美元的潛在市場的50%。我希望我是錯的，凱爾是對的。而且，隨著新信息和發展的出現，觀點也在變化。所以每個人自己要做好研究。

來源：Medium  作者：Daniel Sangyoon Kim  翻譯：Bitker研究院

原文鏈接：https://hackernoon.com/fundamentally-valuing-bitcoin-at-45-000-btc-a7f171521ae6