DeFi 發展瓶頸究竟在哪？機會何在？

DeFi （Decentralized Finance，去中心化金融）本是一個起源於加密貨幣原生社區的名詞，並且在加密原生社區中已經形成了與傳統的中心化金融機構不相融的一種潮流。不過，儘管熱度頗高，但 DeFi 用戶數量有限一直是是個問題。

亞洲領先的區塊鏈投資基金 HashKey Capital 撰寫報告，卻從另外的視角給出了一些新的看法：DeFi 目前的發展瓶頸並非受區塊鏈性能所累，應該從三個方面突破瓶頸：一是從資產端的角度，使數字資產要在真實構建的應用場景下獲得應用，那將成為 utility token 的發揮空間；二是從技術架構搭建的角度，完善 DeFi 的使用場設施，讓真正的機構投資者可以進入；三是金融的角度，完善 DeFi 產品的價格機制，使 DeFi 真正發揮風險管理的作用。

去中心化金融（DeFi）正在成為加密世界的熱點。不過，DeFi 受到資本熱捧，卻用戶寥寥。我們認為，造成這樣現狀，區塊鏈性能並不是障礙，而是多種因素導致。

在我們看來，DeFi 突破瓶頸實現發展，需要三大核心要素，分別是：

• 明確的使用場景；

• 清晰的價格基準；

• 易用的基礎設施。

DeFi 發揮功能需要明確的使用場景。實際的商業應用誕生了金融需求，而 DeFi 是先有架構後有需求。DeFi 基礎架構相對齊備，可以滿足相應場景，而要發揮核心金融功能需要明確的使用場景。

清晰的價格基準將是 DeFi 產品定價的基石。清晰的價格基準對 DeFi 產生三方面基本作用：增進用戶使用體驗；為產品控制風險；為鏈下金融產品上鏈做準備。

此外，金融的核心風險管理和風險定價需要價格基準。利率聯盟、帶利率的支付資產、鏈上利率預計將成為去中心化利率的三種確定機制。

易用的基礎設施是機構進場的必要條件。金融低頻的特性導致 DeFi 做大規模需要機構。五類必要的基礎設施：區塊鏈友好 / 數字資產存儲的銀行、數字資產託管機構、數字資產保險機構、去中心化流動性工具、去中心化信用評級機構將構成機構進場的必要條件。

長遠來看，DeFi 將成為開放金融的重要組成部分。和金融科技 2.0 的開放銀行相比，以開放金融為代表的「金融科技 3.0」的範疇更大。去中心化金融的漸進，將從完全中心化的金融，進入到使用區塊鏈技術的金融設施，到最後完全去中心化金融部分。具備了上面這些要素，DeFi才有可能在未來成為開放金融的重要組成部分。

針對以上我們的核心看法，我們撰寫了如下報告，一一具體分析和說明

DeFi 的發展的核心瓶頸在哪裡？

DeFi （Decentralized Finance）是今年市場上最熱的話題之一。與「去中心化金融」這個詞相比，開放金融或許更能突出 DeFi 的本質：這是人人都可以作為資產端和負債端參與的市場。一部網路設備和一定的數字資產，就是參與 DeFi 的充分條件，而無需身份審查。

資本在 DeFi 方向是非常積極的，正在押注該行業潛力。作為投資方，我們可以理解為業界的偏好和長遠視角，去篤定這是一個可以落地的方向，而且和企業採用區塊鏈不同，產品直接面向最終用戶。所以如果押注成功，未來流量起來，可以完美複製一個互聯網產品的成功模式。這可能是投資界押注的邏輯。

不過，DeFi 獲得高估值，而用戶較少。現實情況是，現在 DeFi 的用戶數量較少少，據第三方統計，目前所有產品加起來約有 1 萬多用戶，和錢包用戶上百萬的體量相比還大有差距。目前最流行的 MakerDao 的用戶數約為 6000 多個，抵押的等值以太坊約為 4 億美金，整體 DeFi 抵押的數字資產數量約為 5. 5 億美金。如果把 DeFi 看作一個產品，約相當於一個互聯網產品非常初期的情況。MakerDao 的估值已經達到了 7.3 億美元（以 MKR 計算），如果加上今年以來 DeFi 行業融資，整個以太坊上的 DeFi 估值超過了 10 億美元。

我們認為，區塊鏈性能問題並不是障礙。我們注意到，有觀點認為 DeFi 目前流行不起來是因為公鏈性能不行，但是我們認為，金融除了交易以外，是個低頻應用。高頻應用一定需要中心化的產品去解決，如交易所。所以造成目前現狀並不是公鏈性能的問題，如果去銀行辦貸款、做融資、去市場發行債券、做股權融資，會發現都要比 DeFi 的流程要長很多，公鏈的性能導致的延時和這些時間相比並不算多。

探究核心瓶頸：金融因素和區塊鏈機制因素

DeFi 相關產品落地已經超過 1 年多，我們認為目前制約 DeFi 的大類因素有兩個個：1 金融機制所導致的；2 區塊鏈去中心化性質所導致的。

金融層面：缺乏場景和有效定價

DeFi 的前半部分，「Decentralized」，指開放、無需審查、任何人可以參與。後半部分，關於「Finance」 的部分，則並沒被重點突出。

似乎 DeFi 是一道敞開的大門，用戶可以自由進出，然而現在卻存在門檻。一個簡單的現實是：互聯網用戶想要使用 DeFi，基本上做的步驟要比開個交易所賬戶買數字貨幣還要複雜一點，而且也不太易用。當然這不是這裡主要要討論的問題，本文主要是想要做一個視角切換，從 DeFi的「Fi」部分去審視一下目前 DeFi 的狀況、不足和如何補充。

Finance 簡要而言，其實就是要解決在一定場景下的某一種資金需求問題（如借款、投資、交易、套利、對沖）。這一行為的出現，需要有兩個條件：1、應用場景 2、合理的定價。前者是整個金融市場的基石，而後者是產生大規模交易的必要條件。我們認為目前 DeFi 在這兩個方面，都有所缺失。

應用場景不明確

比如 Alice 需要資金做一個事情，Bob 有閑置資金，那 Bob 把閑置資金借給 Alice，Alice 借去用來做該做的事情，如開公司、購置設備、投資、消費等。以上是一個簡單的法幣場景下金融的例子。那通過 DeFi 借數字資產可以幹什麼，這是一個問題，目前來看出了除了交易套利層面沒有實際的用途。這不是 DeFi 自身可以解決的，是普遍性的問題。未來的應用場景，我們認為會產生在分散式商業領域中，token 作為記賬單位將發生作用，對 token 的需求將成為 DeFi 的基石。

定價機制不透明

應用場景很好理解，就是一種需求的出現，必然需要一種供給來適配。但還有一個隱形的層面需要考慮，就是定價。既然是一種服務，就一定需要成本，成本的高低會影響參與者的意願。衡量成本就是依靠定價，以借貸的場景看，就是 Alice 借了 Bob 的資金，除了本金外，Alice 還要額外付給 Bob 利息。定價等價於機會成本+風險補償，機會成本就是無風險利率，風險補償是對 Alice 本身資質的量度。適當的風險補償是促使交易成功的必要條件。

如果是現實世界的借款，完全可能出現這種情況：如果 AB 關係好，可以不付利息，如果 AB 之間有惡意，可能要收取利息，如果 AB 素不相識，又要支付多少利息？在 DeFi 上發生的就是這種事情，由於無需准入，A 和 B 都是路人關係，那 A 到底要給 B 多少利息，這就是一個金融產品的定價問題。如果 DeFi 未來做大了，上千萬的貸款發生，無數的 Alice 都會在想這個問題，到底多少利息是合理的。

在傳統金融，就會有金融中介去解決這個問題。存款方面，銀行會自己制定，也會參考市場利率。貸款方面，銀行會對企業做信用分析，股權、債券、ABS 的定價，都有專門的機構來進行。而目前 DeFi 世界是缺乏的。

區塊鏈層面：多種目前尚未解決的問題

產品和用戶之間關係並不緊密

沒有準入機制的存在，只要註冊一個賬戶就可以使用產品，一個人可以註冊多個賬戶。和 Gmail 類似，有真實用戶，除了用數據分析的方法難以得到用戶背後的價值，就不如擁有賬戶體系的 Facebook。開放銀行雖然開放了 API，但是客戶和數據仍然自己掌握中，這也是金融機構最大的無形資產。而開放金融實際上與客戶是弱關聯的，插拔式的服務使得 DeFi 難以捕獲客戶價值。如前所說，除交易外的金融並不高頻，用戶難以通過流量對產品創造價值，於是客戶本身的數據就非常有價值。

目前只能管理鏈上資產

DeFi 上實際都在鏈上進行，對於鏈下的活動基本不會涉及，因此 DeFi 處理的都是鏈上資產。而一旦涉及鏈下，就需要處理類似資產映射、產權歸屬、資產保護等問題，這並不是 DeFi 本身可以解決的。DeFi 需要更多的其他的機制去輔助，特別是如果要進行鏈下溝通並處理真實的資產。行業一直有對傳統鏈下資產進行 tokenized 的願望，從一個局部的鏈下資產入手，逐漸尋找真實金融需求，或許是擴展 DeFi 的一個手段。

潛在犯罪問題會導致行業風險

也是因為不用准入，那賬號後面的真實用戶，是難以被定位到的。那借來的數字資產如果被用於非法用途，責任在誰？像金融機構都會做 AML 的過程，就是為了防止和犯罪行為有關聯，沒有做好 AML 會觸碰監管。而 DeFi 未來繁榮後，數字資產價值體現，被用於犯罪反向的行為是需要找到責任主體的。

 三大要素將是 DeFi 發展的基石

雖然我們認為 DeFi 有多種因素制約了發展，如果分清主次後，我們認為只要有三大要素可以得到解決，DeFi 的整體發展方向問題不大，分別是：1、明確的使用場景；2、清晰地價格基準；3、易用的基礎設施。我們將在以下篇幅詳細討論。

DeFi 發揮功能需要明確的使用場景

金融之所以會產生，在客觀角度講是由於信息不對稱造成的。在主管角度講是金融融機構承擔了信用和風險管理。一篇央行工作論文就提出，銀行的原型誕生於義大利的佛羅倫薩，伴隨著手工製品的生產能力提升，行業誕生了對金融的需求，於是商人們就成立了商人銀行，以滿足貨物和支付之間的不匹配。商人銀行就是現代銀行的前身，具備了供需配置、價格發現、支付服務和信用支持。

脫離實體會埋下危機的種子

金融的發生是伴隨了真實需求而產生的，背後代表了商業上實際的需求，如墊款、支付、撮合、信用背書等多種需求。而金融發展到後期，股票、債券等產品出現，使得金融產品不僅有上述具備傳統功能，也具備了投資功能，積極方面是金融產品定價、價值發現以及公允價值評估等更加市場化，但也埋下了投機的種子。再往後期，金融進入過度的繁榮期，金融產品基本脫離了實體經濟的範疇，進入嚴重投機的領域，如 CDS、CDO 等衍生產品配合過度的投機，造成了金融危機的爆發。

由此可以看出，金融需要商業的支持，商業也是金融的基石。適度的金融可以活化資源，過度的金融會使得投機泛濫，會對正常的金融系統帶來災難。所以 DeFi 需要真實的使用場景。

DeFi 先有架構，後有需求

而基於區塊鏈和數字資產的去中心化金融則相反，先有模仿現實世界金融工具的產生，返回去再找具體的需求。這就會造成金融基礎貌似齊備，但是需求沒有出現的現狀。當然，這也和純鏈上易做，和鏈下結合難做的現狀脫離不開關係。

DeFi 基礎架構相對齊備，可以滿足相應場景

金融中介一般負擔三大功能：支付、信用和撮合。這三個功能其實是區塊鏈完全可以負擔起來的，比特幣本身就是一種支付系統，雖然最後偏向了價值存儲。而比特幣之後誕生的數字貨幣都可以用來支付，像 Ripple、Stellar 等項目就是以純支付工具去的場景去切入商業的。

信用方面，區塊鏈是去信用化的，金融中介的作用讓位於密碼學演算法，區塊鏈架構可以保證鏈上數據不可篡改，大機構背書的信用被共識所替代，是一種新的信用形式。

撮合機制層面上，去中心化交易所剛剛起步，交易可以直接在鏈上完成，說明區塊鏈上的撮合是可行的。當然更大的場景還是要藉助鏈下，尤其是涉及數字資產和其他資產（如法幣）互換的情景。

DeFi 發揮核心金融功能需要明確的使用場景

對於金融的三個基礎功能，DeFi 在架構上是可以滿足的，而金融業的核心是風險管理，其實並沒有進入去中心化金融目前討論的範疇。這裡的風險一般是指，期限錯配，信用風險、流動性風險、市場風險、操作風險等。

隨著信息交流的越來越快速充分，解決信息不對稱的作用逐漸下降，但是也造成了信息和數據的過量增加。分析信息、解決信息並給出操作建議變成了金融業新的需求。而這些，則不僅僅在於區塊鏈，更多是數據和信任的結合體。區塊鏈可以發揮無准入、去信任的特性，數據的結合也更加重要。

目前來看，去中心化金融的架構還不完備。主要是，風險管理的需求仍然不明確，工具還不夠完備。借貸型的金融形式需要明確找准用戶的痛點，去中心化的交易還沒缺乏流動性和價格補償機制。

因此目前的以區塊鏈為基礎的 DeFi 架構是可以發揮一定的支付、信用和撮合功能，但對於核心的風險管理，仍然需要明確的應用場景。

我們認為，目前的應用場景只是未來 DeFi 的一小部分，未來的分散式商業的將構建 Defi 最真實的需求，也更需要行業想像力和創造力。分散式商業是一個更大的話題，將會在其他報告中涉及。

清晰的價格基準是 DeFi 產品定價基石

金融產品的價格基準，就是利率。清晰的利率價格對 DeFi 產生三方面基本作用：1. 增進用戶使用體驗；2. 為產品控制風險；3. 為鏈下金融產品上鏈做準備。

幫助用戶更多用戶參與去中心化金融。從數字資產出借方角度講，目前的出借獲得利率確實比較低，如 Dhrama 上的利率只有 1%，比大部分 staking 平台的收益都低，這很難產生吸引力。並不是說高一定好，而是目前沒有辦法去比較，當基準利率出現，出借方對於收益有一個大概的心理預期，這就增加參與意願。

幫助去中心化金融控制風險。以 MakerDao 為例，今年為了維護幣價穩定，治理費率曾從四個月內從 1% 升至 19.5%，這對於中心化系統是難以想像的。雖然對於 Maker 的持有人來說增加了收益，但是對於 Dai 的借方而言，無疑增加了巨額成本，實際上對整體產品弊大於利。本質上就是因為缺乏價格基準的情況下，借貸協議需要對不確定性做出超額補償。而如果有一個市場認可基準利率存在，Dai 的借方也就不必承擔這個成本，對於穩定性而言是利大於弊的。

為鏈下金融產品上鏈做準備。鏈下資產上鏈已經是非常火熱的話題，然而市場只注意到了鏈下資產的交易屬性，而忽略了其他屬性。比如房地產上鏈，房租如何在鏈上體現；債券上鏈，利息如何體現；衍生品上鏈，折現利率如何計算等。其實只要是任何帶有時間屬性的收益都會和利率掛鉤。鏈下資產一旦上鏈，成為 DeFi 的一部分的時候，就需要支付相應的利息，這就需要鏈上有相應的機制所對應的。超額補償和補償不足都會影響使用，而如何補償，就需要一個價格基準，即風險調整後的利率。

金融的核心在於按風險定價

金融定價是基於錨的，所有的金融產品都根據錨進行。因此可以先確定錨，在圍繞錨繼續展開。

中心化金融的價格錨是這樣作用的：中央銀行和銀行作為對手方進行操作，中央銀行提供的各種利率，設定了市場利率的基礎，各個利率圍繞這一利率展開，形成了各種金融產品的定價。銀行再根據利率進行資產負債表的配置，高低利率的調節，影響信用市場和貨幣市場的流動性。傳導過程比較清晰，各種產品根據不同的風險均被有效（但未必合理）的定價。

而到了 DeFi，難點在於可能沒有一個中央銀行，去設定這樣的錨，從而傳導機制也就難以展開。我們後文探討了三種可能機制去形成這樣的錨。

雖然構建 DeFi 的價格機制看起來複雜，各種借貸產品的涉及到多種數字資產，每一種數字資產有不同的特徵，如不同的共識、治理、通脹結構。很難從一個標準價格上出發，去構建整個價格體系。但是只要想一下中心化金融的情況，其實並沒有複雜很多。如目前各種債券、委託貸款，抵押貸款、現金貸款等，各種產品都有各自的情況，如貸方資質（不同的地區、期限、現金流狀況），借方的各類要求等，實際上中心化金融的世界中，非標準化產品的花樣遠多於目前去中心化金融產品。既然中心化金融可以有一個價格基準，那麼 DeFi 自然也可以。

價格基準可以幫助 DeFi 發揮核心風險管理作用

FSB （金融穩定委員會）將去中心化金融分成三種類型：

1. 決策的去中心化。指做出金融決策的角色由單一的金融機構轉變為系統用戶去做。

2. 記錄保存的去中心化。指金融機構不承擔記錄交易的職責，而通過分散式賬本技術進行記錄，普通用戶可以訪問和驗證賬本的正確性。

3. 風險承擔的去中心化。指資產負債表上的流動或者信用風險，不由單一金融機構去承擔，而是由去中心化市場下的分散的供給方去承擔。

去中心化的性質使得風險承擔不明晰。如上面所說，金融機構的主要作用就是風險管理和風險定價，在這個過程中賺取超額的利潤。而去中心化金融，目前來看是不具備風險管理能力的，當然超額抵押也算風險管理，但較為初級，用戶支付了不夠匹配的費用，實際上用戶承擔了去中心化的風險並為之付費。去中心並不等於平等，整個系統都在為超額抵押付費。如同 P2P 網站一樣，違約風險是由平台來承擔的，但是完全去中心化或者開放式，集合風險由誰來承擔？權責歸屬目前是非常不明確的。所以一定要從權責的歸屬去規避風險，不如轉變思路，從價格出發。

明確定價是更高效的手段。所以明確資金的價格，是進行風險管理的必要手段，離散狀的市場利率無助於對風險進行定價。階梯狀的風險利率結構需要一個價格基準，即基礎利率，從這個基礎利率不斷衍生，才可以形成一整套風險定價機制。

中心化的利率機制確定機制

利率聯盟。其實標準利率並非一定需要央行去制定，有公信力的聯盟一也可以，如 Libor （雖然也出現過 collusion risk）。目前市場上的借貸平台，如果加以進化，變成 crypto 銀行的樣子，就更加容易形成一個利率的基礎。這比中心化機構的聯盟更有優勢，完全可以藉助鏈上公開透明的機制，形成有公信力的類似 Libor 的利率。

帶利率的支付資產。Facebook 發布的 Libra 區塊鏈，已經明確表示將支付利息，這種利息來自於 Libra 網路上的儲備資產。

當一種強公信力的幣支付利息的時候，這代表市場的利率會層出不窮，各種大機構的支付型數字資產都會加上類似屬性，最後變成市場以以大機構制定的利率作為參考。

鏈上利率。從公鏈的發展趨勢來看，未來大 POS 類公鏈會佔據主流，包括以太坊 /EOS/Polkadot/Cosmos 等，每條公鏈都有固定的通脹比率，也可以看做利率（因為實際上利率政策也要視乎通脹去調整）。這些和 Facebook 等大型公司的鏈上利率不同，這個是原生於區塊鏈資產，也會得到區塊鏈社區的認可。假設這種情況，幾大公鏈未來都把通脹率設為 0-5% 的水平，那在節點資源有限的情況下，次級公鏈想要吸引節點，就必須要把獎勵設高，利率比如在 5-10%，這就和目前中心化金融的利率信用結構很像。

定價機制形成有助於 DeFi 市場成熟

形成利率的信用結構之後，DeFi 平台的定價也就非常清楚了，可以根據平台資質、用戶多寡、機構背書等形成綜合定價。而這是傳統金融做不到的，因為鏈上數據公開，對風險一目了然。

當然，這只是信用的結構，還沒有期限的結構。期限結構也不難解決，無非是在現成的信用結構上再加上一些時間的溢價。

易用的基礎設施是機構進場的必要條件

第三個要素就是基礎設施的構建，尤其是對於機構投資者。對於傳統金融而言，70% 以上的場景都是機構和機構之間發生，同時大部分金融都是低頻應用。所以 DeFi 雖然會以個人客戶起步，但做大規模仍然仍要藉助機構。機構受限於風險管理和合規要求，在目前的架構下難以進場。

必要的基礎設施一定會在未來浮出水面，我們認為以下的基礎設施將為機構投資者進入數字資產世界和 DeFi 領域的鋪墊條件，分別是銀行、託管、保險、去中心化流動性工具、去中心化信用機構。

區塊鏈友好 / 數字資產存儲的銀行

銀行向來是最傳統機構，擁有最嚴格的 KYC、AML、合規以及內控流程，向來對區塊鏈 / 數字資產服務類公司比較嚴苛。目前對一些區塊鏈公司有好的銀行，如 Signature、Silvergate 等傳統銀行也是非常稀缺的，所以所能提供的服務能力有限，如開戶時間較長等。

除了法幣銀行外，現在有一些聲稱可以提供數字資產服務的數字銀行也在不斷地湧現，如在歐洲提供法幣數字貨幣轉換服務的 Woorton，在以色列提供數字貨幣信用卡支付的 ZooZbit 銀行，提供數字資產類銀行券（banknote）服務的 Tangem，在英國使用數字 token 加速匯款流程的 BlockBank 等。美國懷俄明周在 3 月份還通過了法案，將數字貨幣作為資產而進入銀行服務的範圍。

各家機構都在圍繞銀行的基本的服務進行數字化的試驗，當然這是去中心化的。未來也可能會產生去中心化的銀行形態，如果可以將銀行的存貸匯功能進行簡單的拼接，或許也可以成為數字資產銀行的原型，但這遠遠不夠。可能會在其他基礎設施成熟後，多功能數字資產銀行才會最終的成熟。

數字資產託管機構

機構目前可以使用多種技術保存自己的數字資產，但是還是需要第三方的服務來保證資產安全，這是傳統金融通行的做法。

從行業進展來看，數字資產託管無論從牌照還是技術上都發展良好，美國在這方面比較前沿，部分州發出了數字資產牌照。市場上做數字資產託管的服務商較多，但由於牌照問題無法提供全球服務，也有較高的費率標準。相信託管機構會更加成熟。比較知名的的託管機構有：Coinbase、Bitgo、Fidelity、Primetrust、Xapo、Ledger 等。

數字資產保險機構

依靠技術機構對數字資產進行保護是必要的，但仍然有損失的可能，因此保險合約的覆蓋仍是硬性需求。

數字資產的保險又和傳統的保險略有不同，我們認為在定價策略上，缺乏足夠多的數據進行保險保費的定價，另外索賠方面比如說定損，需要比較強的對錢包、密碼學、網路安全和數字貨幣理解，特別是技術層面。

其實機構一直有對數字資產保險的探索，Coinbase 自 2013 年末以來，已經引入保險合約以覆蓋交易搜的熱錢包，防止出現黑客入侵損失。加密託管商 Anchorage 該公司為機構和投資者存儲數字資產提供了一種完全保險的解決方案。該保險怡安（Aon）提供。自 2018 年，一些大牌保險公司如 AIG、Allianz、Chubb、XL 等也開始增加了保險範圍。

其實保險也是有分散式的形式，如相互保險。傳統的保險需要精算師的參與，對保險產品進行定價，需要有較長的數據紀律，估算損失概率等，按照均衡保費定價等。在去中心化的情況下，精算師可以以在 marketplace 的形式提供服務，但這中間的激勵措施需要設計。

去中心化流動性工具

目前的去中心化借貸，有很強的非標準資產特性。但是應該有一種標準化產品的出現，去對標國債這種標準資產，但是在去中心化的世界中，還沒有能夠承擔國債角色的工具，這是數字資產沒有真實的現金流支撐，完全依靠共識所導致。

去中心化流動性工具有兩重作用：分別是成為抵押品和可以用來流動性調節。由於是去中心化的，是世界範圍內流通的，是依靠共識達成的，信用程度理應更高。在做借貸類 DeFi 的時候就可以制定質押機制，如質押率、還款期限等。還有一個作用就是可以調整市場流動性，通過工具的買賣調整整個市場多餘的資金。

而且去中心化的好處在於，每個機構和個人都可以表達對流動性的偏好。每個節點都可以表達對流動性的要求，而這個實現途徑，就需要有一種調節工具在，無論是鏈上的治理，鏈下的治理，按照一定規則去實現的，就實現了去中心化的流動性調節機制。

去中心化信用評級機構

做借貸的話，目前大家都採取超額抵押的模式，相當於這對所有借款方一視同仁。但這其實機構個個人之間信用等級就完全不會一樣，所以不應該付出同一樣成本。比如目前流行的超額抵押 150% 的模式，超額的那部分是有機會成本的，如何削減這個成本就需要評級機構。

未來分散式商業興起後，代幣的借貸必然會誕生需求，幫助機構降低成本的評級也就成為需求。

而且去中心化評級也更容易獲得市場信任，過往中心化評級機構的商業模式被認為是有利益衝突，去中心化評級機構如果直接採用數據+社區的評級辦法，信用程度或許更高。不過難度也較大，因為很難把網路身份和現實身份定位到一起。一個人也可以同時有很多賬戶，所以負向的懲罰機制或許很難去運用。

以上列舉的基礎設施，中心化的居多。我們認為，雖然市場是去中心化的，但是信任仍然要從中心化起步，尤其是涉及金融服務，傳統的信用模式依然適用，因此也更容易做出成果。去中心化的基礎設施，更加是一種探索行為，也更像風險投資行業。

展望未來：DeFi 將成為開放金融的重要組成部分

金融科技正在廣泛的影響金融市場，金融科技 1.0 市場場景的革命，就是互聯網金融，是傳統金融機構將應用場景從線下搬到線上，通過互聯網上發生的場景構建金融科技 1.0 的範疇。

而以開放銀行為代表的金融科技 2.0 正在進行中。歐洲開放銀行政策是的銀行改變以產品為中心的的傳統，面向以客戶為中心。通過開放銀行 API，銀行將自身支付、數據、風險管理和定價傳遞出去，是的一般金融機構也可以使用銀行 API，應用與自身的業務場景上，這是銀行變革為主導的金融科技 2.0 場景。

即將發生的是金融科技 3.0，是對金融基礎設施的重構。

這場重構將是以區塊鏈為基礎的金融基礎架構為趨勢，區塊鏈的技術在 2019 年將進入跨鏈為代表的的 3.0 階段，公鏈的性能開始逐漸成熟，多條高性能公鏈將齊頭並進。

和金融科技 2.0 的開放銀行相比，以開放金融為代表的金融科技 3.0 的範疇更大，DeFi 就是開放金融的重要組成部分。中間最重要的問題，是建立區塊鏈的實際應用場景，即我們提到的第一大要素。金融的本質仍然是提供服務，服務的場景急缺是主要問題，這就是為什麼目前 DeFi的用戶這麼少，因為除了資產增值的想法外，找不到任何金融可以發揮作用的場景。

去中心化金融的漸進，將從完全中心化的金融，進入到使用區塊鏈技術的金融設施，在最後到完全去中心化金融部分。第二個階段主要針對目前中心化金融的問題，如匯款系統的低效率、對長尾客戶的覆蓋弱、對交易結算的成本高，都會有大批金融企業去嘗試。從行業角度看，金融企業對於區塊鏈技術的嘗試是非常積極的，尤其在跨境匯款、供應鏈金融等領域，採用聯盟鏈和許可區塊鏈的技術。所以完全去中心化的金融形態以及和第二階段的競爭，才是未來需要考慮的。

未來的 DeFi 的完善需要我們提到的三個要素。一是從資產端的角度，使數字資產要在真實構建的應用場景下獲得應用，那將成為 utility token 的發揮空間。二是從技術架構搭建的角度，完善 DeFi 的使用場設施，讓真正的機構投資者可以進入。三是金融的角度，完善 DeFi 產品的價格機制，使 DeFi 真正發揮風險管理的作用。

目前一批具有真實業務場景的大型公司開始利用區塊鏈構建應用，如 Facebook 的 C 端模式 Libra，JPMorgan 的 B 端模式 JPM Coin 等。未來是否這些應用可以和 DeFi 對接或他們本身就會成為 DeFi 的一部分。使得基於區塊鏈 3.0 的公鏈的應用場景，具有更多的包容性。具備了這些要素，DeFi 才有可能成為在未來實現真正的繁榮。

撰文：HashKey Capital 研究團隊

來源：鏈聞