加密貨幣交易所陷「混戰」：期貨合約成新玩家上位良方？

6 月 19 日，世界上最大的期權交易平台芝加哥期權交易所（Cboe）結算完最後一個比特幣期貨合約，之後將不再提供任何期貨產品。一時間，關於比特幣涼涼的流言漸起。

與大機構撤退形成鮮明對比的是，合約產品越來越成為加密貨幣交易所的標配，據AICoin 統計的數據，目前上線期貨合約的加密貨幣交易所，已超過 10 家。

「幾乎所有開通幣幣交易的平台，都在覬覦合約這塊業務。」

DueDEX 市場總監雒正興告訴 31QU，由於合約的高頻交易性，平台依靠這塊業務收取的手續費將是幣幣現貨交易的數倍，能引來眾多交易所布局，「不足為奇」。

事實上，國內加密貨幣交易所嘗試推出期貨的時間，最早可追溯至 2013 年，但卻被後來者 BitMex 趕超，原因何在；市面上讓人眼花繚亂的期貨合約產品，還存在哪些問題；上萬家加密貨幣交易所在同一賽道上競逐，期貨合約會是新玩家破局的切入點嗎？ 

文 / 31QU 林君

 蜂擁而上 

近年來，加密貨幣衍生品期貨的發展勢頭迅猛。

6 月初，芝加哥商品交易所集團（CME）公布信息稱，其 5 月份的比特幣期貨的成交量和持倉量，均創下了自 2017 年推出以來的新高，該月份平均日交易量超 13600 份合約，名義交易價值約 5.15 億美元，同比增長超 250％。

▲ 去年12月至今年5月，CME 比特幣期貨情況

另外，新增交易賬戶有 223 個，這是自 2018 年 1 月以來增長最多的月份，表明機構利益有所上升。

廣闊的市場，引得加密貨幣交易所紛紛入局，意圖分到一杯羹。

去年 12 月 10 日，火幣合約正式上線，同月 19 日，OKEx 官方也發布公告稱，正式上線永續合約實盤。據 AIcoin 數據，近日，OKEx 的比特幣合約（包括交割合約、永續合約）的日交易額就超過 5 億美元。

今年 5 月 16 日，The Block 援引智能訂單路由平台 bitsian 兩位創始人消息稱，幣安正在籌建永續合約交易平台，並預計下季度推出，隨後，還有網友發現，幣安官網設置了現貨槓桿業務入口，開設 BNB、BTC、ETH、TRX 和 XRP 等 5 種加密貨幣的 2 倍槓桿功能。

▲ 早在一個月前，已有人在Reddit上披露，幣安正在測試槓桿交易

這一切訊息似乎表明：距離幣安推出加密貨幣衍生品，只差了官方公布的臨門一腳。

除了三大交易所，更多的交易所也在布局期貨合約業務。今年 3 月，抹茶 MXC 上線永續合約，4 月，BHEX針對期權業務上線高槓桿交易，BFX.NU 主打以 USDT 作為入金渠道的期貨，BBX 則專註於做加密貨幣永續合約，曾以「交易即挖礦」突圍的 FCoin，也將於 9 月初上線合約交易平台 FMex……

這些大大小小的交易所，打著主打期貨合約交易旗號，開始瘋狂擴張陣地。

事實上，去年 10 月前，交易量排名前 10 的交易所中，只有 BitMex 和 OKEx 兩家開設了期貨交易，且只有前者開設了永續合約，但彷彿一夜之間，多家交易所就相繼傳出測試合約的消息，之後很快上線了期貨。

交割合約、永續合約開始成為交易平台不可或缺的一部分，看中商機的不止賽道上的交易所，還有躍躍欲試的新玩家。

雒正興的團隊最近正忙著籌備新交易所，他們的交易所 DueDEX 主打期貨合約交易，他直接了當地對 31QU 說：「基本上，所有開放幣幣交易，但未上線期貨的交易所，私底下都在謀劃什麼時候上線這塊業務。」

年初項目啟動，6 月上線測試網路，整個周期並不長，在雒正興看來，同行們上線合約，只是時間的問題。

 潛藏的機會 

合約，又稱期貨合約，指簽訂的雙方承諾在未來某天以特定價格買進或賣出一定數量標的物，這個標的物可以是大宗商品、大豆、小麥等農作實物商品，也可以是股票、債券、外匯等金融產品。

作為一種規避價格波動風險的工具，合約為散戶、機構投資提供了趨勢投資、風險對沖的選擇，將這套在傳統金融市場流行的玩法遷移至加密貨幣市場，也就成了如今大家所知的比特幣等加密貨幣合約交易。

「相比於幣幣交易，期貨合約有更好的擴展性。」

雒正興表示，「在傳統金融市場里，期貨交易所或衍生品交易所的體量是現貨交易的 17 倍，這還是幾年前的數據，但如今加密貨幣期貨的體量，還不到現貨交易的 1/2，也就是說，這塊業務還有幾十倍的發展空間。」

市場廣闊必然引來眾多淘金者，但事實是，目前還未出現十分完備的加密貨幣衍生產品。例如，以百倍槓桿聞名於幣圈的期貨交易所 BitMex，雖然依靠期貨交易，常年穩居比特幣交易量榜首，但「上面跑的大多是做策略的機構」，並不適合普通散戶。

另外，包括 BitMex 在內的多家交易所，都採用的是幣本位，對用戶來說，有時合約處於盈利狀態，但如果加密貨幣價格下跌了，用戶兌換成法幣後，也會變成虧損狀態。

除此之外，交易平台合約系統漏洞頻現、交易機制不完備，數據不公開等問題，也一直被玩家詬病。

6 月 2 日，交易平台 58Coin 出現故障，資產端數據顯示不準確、無法操作，部分用戶遭遇爆倉，後來還引發用戶與官方工作人員對峙，但溝通並未達成一致，最終還是以「平台沒有惡意爆倉，原因在於伺服器」草草收場。

事實上，這已經不是 58Coin 首次出現問題了。去年 8 月，58Coin 就曾發布聲明稱，因永續合約定價漏洞被利用，「羊毛黨」在短時間內進行了巨量套利，平台緊急凍結了 15 個惡意操作賬戶，隨後升級了系統。

「市面上很多交易系統的性能，根本無法承受尖峰時刻幾千、上萬，甚至十萬級別用戶瞬間湧入。」雒正興告訴 31QU，「尤其是短時間行情波動劇烈的時候，用戶想平倉，或進行其他操作時，某些平台的系統根本沒法承受這麼大的流量。」

因為無法及時操作，資金損失後，用戶極易把矛頭指向交易所，「平台單機操盤、左右市場」的聲音此起彼伏，再加上目前還未有完善的監管制度，交易平台私底下有無操控數據，用戶根本無法獲知，只能依靠平台的一面之詞。

而部分交易所，的確還存在價格操控、定向爆倉問題。

BFX 顧問鄶冬告訴 31QU，「如果想知道某個交易所的合約是否存在操控可能，可以觀察他們的標的價，是否錨定了多家主流交易所，以及與其關係密切的交易所，上面代幣價格的影響權重是否合理就能發現。」

而在雒正興看來，除了技術與監管問題，當前的期貨產品還存在其他問題，「相對於傳統的期貨交易產品，加密貨幣交易所收取的手續費還是過高了，對於很多專做量化的團隊來說，頻繁交易產生的手續費自然水漲船高。」另外，他補充說，相較於現貨交易，期貨合約的客戶服務，也需要更高的水平。

 曾經的輝煌 

有數據顯示，今年 3 月，OKEx 和 BitMEX 兩家交易所每日處理的衍生品交易額逾 21 億美元，今年 5 月份，BitMEX 日交易額最高達100 億美元。從用戶數據看，期貨合約交易也呈一片欣欣向榮的景象。據幣coin 數據顯示，近期，用戶的比特幣虛擬合約持倉量近 400 萬張。

 ▲ BitMex 官網上公布的交易數據

巨大的市場引來狂熱淘金者，事實上，中國交易所在加密貨幣衍生品方面的嘗試並不晚，早在 2013 年，國內就有創業者推出期貨交易平台。

「最早的期貨交易平台應該是六年前朱榮創辦的 796，其實早年的 OK、火幣都推出過類似的產品，當時火幣旗下的期貨交易所還叫 BitVC。」雒正興回憶。

據了解，作為國內最早推出加密貨幣期貨的平台，796 曾依靠類似「交易即挖礦」的「交易送股」模式完成冷啟動，並迅速打開局面，推出僅 2~3 個月，用戶就爆棚了，作為首個吃螃蟹的創業項目，796 長期穩居期貨交易所的首位。

但迅猛的發展也存在著隱患，由於「交易規則設置不夠完善，技術架構太簡單……無法對交易所進行大手術，只能局部修修補補」，加上交易系統卡頓、平台宕機、資產被盜等各種黑天鵝事件，最終在用戶的謾罵和唏噓聲中，慢慢退出了歷史舞台。

試水的不只有 796。

2014年，國內交易所開始涉足融資融幣業務，當年 5 月，雖然國內五大比特幣交易平台宣布採取「一致的自律行動」，決定不再開展與比特幣相關的槓桿交易，但僅過一個月，火幣網就推出子平台 BitVC，重啟融資融幣。

2014 年 8 月，OKcoin 宣布推出以比特幣進行結算的比特幣虛擬期貨，11 月，正式上線 20 倍槓桿，設置了止損止盈功能，支持全倉、逐倉模式。

值得注意的是，2014 年11 月，幣圈發生了一起比特幣期貨風波，國內三大期貨交易平台都出現了不同程度的系統虧損，其中 BitVC 的系統虧損達到了 46.1%，也就是說，凈盈利的用戶需要把近五成的盈利分出去，一時間怨聲載道。

系統虧損：即期貨交割時，計算產生的系統性虧損。價格劇烈波動，系統虧損會對交易平台產生很大風險，因此，早期交易所大多採取將系統虧損按比例分攤給凈盈利用戶的方式。

對於此次黑天鵝事件，火幣創始人李林一再解釋，「事件只是偶然，屬於天災」，此後，BitVC 開始成立平颱風險準備金，將每周手續費的 20% 提取出來作為風險準備金，以後再出現虧損分攤的情況，優先用風險準備金，不足部分再由盈利用戶分攤。由於設置了止損功能，OKCoin 在此次事件中的比特幣分攤權數只有 3% 左右，而 796 的比特幣分攤權數則在 25%。

2015 年，796 公開的冷錢包餘額只剩下了 0.00040006 BTC，也逐漸退出了人們的視野；2017 年 9 月，火幣回應七部委的號召，正式關閉BitVC。此前的三大期貨交易所，最終只剩下 OKCoin，也就是今天的 OKEx。

去年 12 月 19 日，OKEx 發布公告稱，正式上線永續合約實盤，至此，OKEx 的合約產品包括了交割合約（又分當周、次周和季度交割）與永續合約，交易對近 10 種。而火幣，也在當月上線了交割合約，共 7 個交易品種。

隨著大大小小的交易所陸續推出合約交易，加密貨幣衍生品這條賽道上的玩家越來越多，玩法也越來越豐富。

 交易所突圍新維度：合約？

據行業數據顯示，目前全球加密貨幣交易市場，排名前 20 的頭部交易所瓜分了整個市場 90% 以上的利潤，只剩下 10% 的利潤留給數千家，甚至上萬家小型交易所搶奪。

「幣幣交易競爭激烈，對交易所創業者來說，瞄準期貨合約確實是個好機會。」BFX顧問鄶冬認為，目前市面上的合約產品還存在很多問題，如標記價不合理、參與門檻高等，如果從這些痛點入手，新玩家依然有機會。

差異化的打法，才有可能突圍。

「像 OKEx、火幣這些平台推合約，他們的獲客成本確實較低，因為基本上是從現貨交易的用戶遷移而來，而如果是 BFX 這樣的新平台，就必須找到更好的切入點，」雒正興同意這一觀點，「期貨這塊，獲取一個有效的用戶成本為 99 美金，也就是說，一個新用戶的成本差不多得有 1000 元。」

鄶東表示，比如對於用戶詬病已久的「插針問題」，他們的解決方式是採用多家主流交易所的代幣價格的加權平均數，作為標的價。此外，目前他們並未設置過夜費，「考慮到收入情況，後續也可能會取消。」

「像 OKEx、火幣等平台，除了手續費，還有上幣費、項目服務等收入，作為一家單純做期貨合約的平台，除了用戶的交易手續費，我們還沒想到其他的收入來源。」不過，鄶東表示，目前國內的期貨交易所對標的大多是 BitMEX，他們則對標 CME，不局限於加密貨幣，而是各類期貨產品，當前還沒有很多團隊布局。

雒正興則認為，即便目前已有大量交易所競逐，但「如果是行內人往外看，這個巨大的市場，競爭對手並不是目前最大的問題，重點還是看產品，比如平台系統的安全、交易深度、公開透明的規則，以及客戶服務等。」

「加密貨幣衍生品越豐富，盤子做得越大，機構進場的可能性才會更大。」他甚至認為，期貨交易是未來加密貨幣能否爆發的契機。「合規的期貨衍生品交易所受制於監管，目前的體量還很小，但給傳統的金融機構提供了入金渠道，最關鍵的是對市場的教育作用，衍生品交易量只會越來越大，從增速看，未來一定會超過幣幣交易。」

2017 年 12 月，隨著芝加哥期權交易所（Cboe）和芝加哥商品交易所（CME）先後推出比特幣期貨交易，整個加密貨幣社區為之欣喜若狂，市場陷入一片狂歡。

當時，人們認為這預示著機構投資者很快入場，比特幣還將再創輝煌，只是結果並未如願。而在經歷一年的嘗試後，本月 19 日，Cboe 決定結算完最後一個比特幣期貨合約後，之後將不再提供任何期貨產品。

一邊是主流期貨交易機構對加密貨幣期貨的拒絕和「觀望」態度，另一邊，新的期貨合約產品又在如雨後春筍般出現，甚至出現部分主打期貨合約的加密貨幣交易所。

接下來，期貨合約能否攪動加密貨幣這一池春水，進而把加密貨幣交易的生意做大做強，吸引更多的傳統機構資金進場，依然值得關注。可以確定的是，交易所間的期貨合約戰場，已然拉開了帷幕。